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panel de opinión

¿Hay una excesiva euforia en bolsa? Doce expertos valencianos ofrecen su visión

De izq. a dcha y arriba: Alberto Girona (Banco Finantia Sofinloc), Juan M. Damià (Tressis SV), Antonio Aspas (Buy & Hold EAFI), Juan Espinós (Renta 4 Banco), Ricardo González (GPM) y Víctor M. Ruiz (QRenta AV). Debajo en el mismo orden Francisco Varea (Edetania Patrimonios), José M. García (ATL Capital), Lorenzo Serratosa (KAU Markets EAFI), Alejandro Martínez (EFE & ENE EAFI), José Gregori (Egeria) y Felipe Albiol (Andbank)

12/09/2016 - 

VALENCIA. El Ibex 35 cerró el viernes 9 de septiembre en los 9.025,50 puntos, lo que significa superar los 8.885,30 puntos a los que despidió la sesión del pasado 23 de junio, mientras los británicos votaban por decidir la continuidad en Europa... o no. Al final se impuso sorprendentemente el 'Brexit' y el índice de referencia de la bolsa española se hundía al día siguiente un 12,35% en lo que fue la mayor caída de toda su historia. Aquel día el Ibex 35 cerraba en los 7.787,70 puntos. 

Casi tres meses después el selectivo ha recuperado más del 15% limitando sus pérdidas anuales hasta el 5,43% -tomando el cierre del pasado viernes-, pese a que todavía no se conocen con exactitud los daños colaterales que provocará el 'Brexit'. Por no hablar de que China sigue siendo una gran amenaza para la economía mundial, lo agitado que está el patio en Estados Unidos por un posible triunfo de Donald Trump y que España continúa con un gobierno provisional, entre otras muchas amenazas latentes.

Al hilo de todo ello este diario ha lanzado la siguiente pregunta a una docena de expertos valencianos para conocer sus impresiones y ofrecer así una mayor pluralidad de opiniones para los lectores: ¿No hay una excesiva euforia entre los inversores en la bolsa española? A continuación sus respuestas

Alberto Girona, director del Banco Finantia Sofinloc en Valencia

La euforia es un estado de ánimo y es difícil de controlar para los inversores, que rara vez logran dejarlo de lado y actuar de manera puramente racional. Pese a ello la reacción de los inversores ha sido lógica desde el punto de vista estadístico. En la mayoría de caídas similares a la que tuvimos en junio con el 'Brexit', el Ibex 35 lo ha recuperado en pocos meses y esta vez no ha sido la excepción.

Hoy más que nunca los mercados se mueven por sensaciones. Hace años que los fundamentales quedaron en un segundo plano y los mercados a merced de las políticas monetarias de los bancos centrales. Un dato o una declaración provocan reacciones en los mercados contradictorias e irracionales de manera impredecible. O pasa de ser la clave sobre la que se sustentan los mercados a no prestarle atención. Como bien apuntaba el martes pasado el señor Cárpatos “en agosto de 2015 nos desplomamos por la caída del yuan, ahora toca mínimos de 6 años y no hacemos caso”. En un entorno de estas características no nos queda más que esperar volatilidad e intentar aprovecharla evitando el nerviosismo producido por el ruido de mercado. 

Con respecto a la bolsa española en particular, personalmente creo que aun le queda potencial alcista a medio plazo. Lo lógico es que se frene en breve antes de llegar a los máximos anuales, corrigiendo moderadamente para entonces atacar esos máximos y superarlos. Es por ello que veo razonable aprovechar las correcciones para ir incrementando posiciones.


Juan Miguel Damiá, director de Tressis SV en Valencia

Viendo cómo habían sido los años anteriores, esperábamos tener un verano 'movidito', pero desde luego no la sorpresa adelantada del 'Brexit', que supuso un mazazo para los índices en los días siguientes excepto para el propio Reino Unido.

Pasado el susto inicial, y ante la no inmediatez de los efectos del 'Brexit', las bolsas tomaron una senda alcista apoyadas por unos datos macro sensiblemente mejores, unos resultados empresariales aceptables, la ausencia de noticias negativas desde China, un petróleo intentando estabilizar precios y el sentimiento de que los EE UU seguiría retrasando la subida de tipos.

La recuperación estival se ha asentado en el tirón de los valores cíclicos, los más castigados hasta ese momento, y en la tregua temporal al sector bancario. Un sector muy penalizado por el escenario de tipos cero y la preocupación por la solvencia de entidades italianas, francesas y alemanas. El Ibex 35 no ha dejado el vagón de cola de la rentabilidad en lo que va de año y aunque los días 'post Brexit' llegó a estar en un -20%, el verano le ha permitido recuperar niveles anteriores al referéndum y dejarse 'apenas' un 8% a cierre de agosto.

Lo que parece claro es que, de momento, los inversores están haciendo la vista gorda al mapa político español. Aunque no podemos confiarnos porque si este empieza a entorpecer el funcionamiento de la economía (por ejemplo, el retraso de los presupuestos), podría cambiar el escenario.

Esta alegría compradora no nos asegura que vaya a continuar la inercia alcista en lo que queda de año, los riesgos no han desaparecido y tenemos a la vista acontecimientos muy relevantes que pueden marcar la evolución de los mercados: reuniones de los diferentes bancos centrales en septiembre, referéndum italiano en octubre, elecciones americanas en noviembre y ¿terceras elecciones españolas en diciembre? Hay que seguir siendo muy selectivos y diversificando riesgos.


Antonio Aspas, socio fundador de Buy & Hold Asesores EAFI

La economía española sigue creciendo como la número uno de Europa a pesar de no tener Gobierno. Por otro lado, hay pocas alternativas ya que con la renta fija es difícil conseguir más del 0,20% en plazos inferiores a tres años. De ahí que esto lleve a la gente a invertir en bolsa, puesto que que es el principal activo financiero donde pueden conseguir una rentabilidad atractiva. 

Las valoraciones son altas pero aun pueden encontrarse oportunidades aunque cada vez más escasas. No consideramos que sea un momento de euforia pero si el mercado sigue subiendo sí que podría llegar a serlo.


Juan Espinós, director de Renta 4 Banco en Valencia

El Ibex 35 baja cerca del 6% en lo que llevamos de año por lo que más que una desmedida euforia pensamos que este repunte del mercado viene justificado por un ajuste en la valoración de activos después de unas fortísimas caídas los dos días posteriores al 'Brexit'. Además, los momentos de euforia vienen acompañados de volúmenes importantes y este mes de agosto se ha negociado un 50% menos del volumen medio de los últimos años.

Es importante señalar que, además, en el caso del selectivo español existen una serie de catalizadores positivos, que sin duda le afectarán los próximos meses. Y es que hay que tener en cuenta que las empresas del Ibex 35 son la que tienen una mayor exposición a los mercados emergentes y más en concreto a Latinoamérica. Esta zona está registrando una importante mejora en sus PMIs, además de beneficiarles las subidas de precios en las materias primas y petróleo. Sirva como ejemplo el índice Bovespa brasileño, que sube este año más del 36.

Pero no hay que olvidar que hay riesgos que continúan vigentes (China, 'Brexit', elecciones americanas, España sin gobierno…), pese a la relajación que estamos viviendo y la baja volatilidad en la que nos encontramos, la incertidumbre no ha desaparecido. El buen comportamiento de estas últimas semanas viene acompañado por los rumores de que el BCE podría implementar nuevas medidas de expansión cuantitativa, favoreciendo al sector bancario que ha sido el que mejor comportamiento ha tenido pero que todavía sigue siendo el peor sector del año. 

Dicho todo esto mantendremos la cautela, siguiendo muy de cerca las numerosas reuniones y medidas monetarias que tomen los principales bancos centrales; poniendo el foco principal en la reunión del día 21 de septiembre donde la Reserva Federal de Estados Unidos actualizará sus previsiones de crecimiento y decidirá si sube los tipos de interés.


Ricardo González, gestor del fondo GPM International Capital

Es cierto que el Ibex 35 se ha recuperado con fuerza tras el 'Brexit' y la clave para saber si el selectivo español va a ser capaz de mantener el rumbo alcista o no va a estar en el sector bancario. No olvidemos que representa casi una tercera parte del índice, por lo que el devenir del mercado va a depender -y mucho- de este sector que en el último año y medio se ha dejado un 20% de su valor. Así pues, teniendo en cuenta el factor clave que supone este sector y atendiendo a los precedentes, un entorno de agresivas medidas de estímulo por parte del BCE parece no ser el más propicio, aunque a priori pudiese parecer lo contrario.

A los bancos históricamente les va mejor cuando los rendimientos de los bonos tienen una pendiente ascendente. La subida de los rendimientos hace que los bancos puedan cobrar más por sus préstamos, dando un mayor margen de beneficio. La caída de los rendimientos de los bonos tiene el efecto contrario y reduce sus márgenes de beneficio, algo que como hemos visto durante los últimos meses, pasa factura a la cotización de los bancos y arrastrando también al Ibex 35.

Por lo tanto, aunque pueda parecer paradójico, creemos que al selectivo doméstico le irá mejor si las políticas de estímulo se relajan y vemos aumentos en los rendimientos de la renta fija. Si esto no se produce, muy probablemente el selectivo nacional siga rindiendo menos que otros mercados mundiales menos dependientes del sector bancario.


Víctor M. Ruiz, director de Qrenta Agencia de Valores en Valencia

Consideramos que no se puede hablar de una euforia desmedida para el Ibex 35, que cede un 5,5% en el año y que ha experimentado el peor arranque bursátil de su historia. Debemos tener en cuenta que desde agosto de 2015 los mercados han experimentado un fuerte nivel de hipersensibilidad, lo que les ha llevado a niveles de volatilidad excesivos. La enorme correlación entre el petróleo y los índices bursátiles vista en enero y febrero ha quedado patente. La macroeconomía y los resultados corporativos vuelven a ser los catalizadores que motivan los movimientos del mercado.

La recuperación tras el 'Brexit' la entendemos como normal, ya que en la sesión del 24 de junio (la peor en la historia bursátil del Ibex 35) se vivieron momentos de auténtica histeria vendedora. Las empresas con una clara incidencia en Reino Unido siguen castigadas y las que no han logrado volver a su nivel anterior, lo que entra dentro de una evolución lógica.

Las previsiones para China siguen sugiriendo un crecimiento estable y superior al 6% para los próximos años mientras que en España, a pesar de la incertidumbre política, las cifras de crecimiento han superado las previsiones de los analistas.

Nuestras perspectivas para el último trimestre son positivas para la renta variable europea. La escasa rentabilidad que ofrece actualmente la renta fija hace pensar que los inversores pueden volver a comprar acciones. No obstante, puede que en algunos momentos puntuales la volatilidad sea elevada ante las futuras elecciones en Estados Unidos y las reuniones de la Reserva Federal en las que se prevé que se pueda dar una nueva subida de tipos antes de que finalice el año.

Francisco Varea, socio director de Edetania Patrimonios

¿Que si no hay una desmedida euforia en bolsa? Precisamente es uno de los factores que nos hace ser positivos con la renta variable en las próximas semanas. El sentimiento inversor no es excesivamente alcista, sobre todo en EE UU donde hay encuestas fiables, y eso siempre es un apoyo para las subidas en renta variable. Con la bolsa americana en máximos históricos la encuesta que hace la AAII (Asociación Americana de Inversores Individuales) da solo un 28% de inversores que creen que el mercado subirá en los próximos 6 meses por un 31% que piensan que caerá.

Cuando los inversores están excesivamente alcistas suele marcar techos de mercado y cuando están muy pesimistas un suelo. Es curioso que con los mercados en máximos no haya más euforia y es uno de los factores que más nos gusta y apoya para pensar que pueden continuar las subidas.

Europa se había quedado muy retrasada y los bancos parece que han encontrado un suelo de corto plazo y desde ahí han rebotado fuerte, lo que ha permitido que los índices más bancarizados hayan rebotado con fuerza.

Nos acercamos a resistencias importantes que de superarlas podría hacer cambiar la dinámica para los próximos meses. Hay muchas incertidumbres, como la política en España, pero el mercado ha aprendido a convivir con ello y solo corregirá ante el anuncio de nuevas elecciones y de forma coyuntural.

José Manuel García, director de la oficina de Valencia de ATL Capital

No pensamos que estemos viviendo momentos de euforia en la bolsa española, más bien probablemente la caída anterior había sido excesiva. El lunes 'post-Brexit' el Ibex 35 cerró en los 7.645 puntos, que suponía una corrección en el año actual del 20% y del 35% desde los máximos de abril de 2015. 

La evolución del mercado español ha sido de las más débiles dentro de las bolsas europeas, además de las incertidumbres que rodean a los mercados -emergentes, 'Brexit', petróleo, tipos de interés... ha habido dos factores domésticos que nos han penalizado: por una parte, la incertidumbre política y, por otra, el peso del sector financiero en el selectivo español. 

Los bancos han sido muy penalizados en los mercados dada la pobre rentabilidad de estos en el entorno actual de tipos de interés. Una vez estas incertidumbres se vayan disipando, y teniendo en cuenta que España sigue liderando el crecimiento dentro de la UE, el Ibex debería tender a normalizarse.
 
Volver a la situación 'pre-Brexit' no debería parecernos algo extraño si tenemos en cuenta que, probablemente la reacción inicial de las bolsas fue de pánico, y que además los efectos económicos del 'Brexit' no los veremos hasta el medio plazo, y que en la actualidad son difíciles de valorar.


Lorenzo Serratosa, cofundador de KAU Markets Finanzas EAFI

En nuestra opinión nos parece que sí, sobre todo si atendemos a los fundamentales de las mas importantes compañías que componen el Ibex 35. En ellos nos encontramos deudas muy abultadas, retornos muy bajos y precios altos. Como muestra un botón.

Deuda/ebitda

Santander    26 veces

BBVA            10 veces

Sacyr             26 veces

Iberdrola        3 veces

Telefónica      5 veces

¿Que nos indican estas cifras? Algo que ya sabíamos. Las gran mayoría de las empresas del Ibex 35 tienen un grave problema de deuda; ese es el mayor problema de las grandes empresas españolas que en algunos casos se han convertido en verdaderas empresas zombies, incapaces de repagar sus deudas.

¿Y a qué precio están cotizando?

ev/ebit

Santander        29,74

BBVA                32

Sacyr                12

Iberdrola         22

Como vemos nos están pidiendo que paguemos entre 12 y 32 veces beneficio bruto por empresas con grandes dificultades para ganar dinero en el entorno actual. ¿Pagaría usted 32 ó 22 veces beneficio por una empresa con retornos mediocres y mucha deuda? Eso sería atentar contra el sentido común empresarial. ¿No creen?

Bien es verdad que la política del BCE  ha situado los tipos en negativo y ha dado un balón de oxígeno a una compañías que lo tienen muy dificil  pero eso, que en términos especulativos de corto plazo pueden hacer subir las cotizaciones, no es mas que flor de un día.

La bolsa española, en nuestra opinión, a pesar de rebotes, subidas puntuales y sorpresas de corto plazo, tiene muy difícil subir consistentemente  en el medio plazo. No olvidemos que al final lo que hace subir la bolsa es que las compañías ganen dinero y tengan negocios saneados y eso, a día de hoy, no lo vemos

¿Está todo perdido entonces en el Ibex 35? No todo. Siempre se puede encontrar oro entre las piedras, pero hay que saber buscarlo, hay que encontrar esas compañías con buenos retornos medios sobre el capital empleado, baja deuda y que coticen a precios razonables. Haberlas las hay. ¿Una muestra? Viscofán

Alejandro Martínez Fuster, cofundador de EFE & ENE Multifamily Office

La mitad del volumen negociado en la bolsa española es extranjero, así que en realidad hablamos de un comportamiento global. Con una volatilidad mínima y un comportamiento muy cauto, las bolsas han ido recibiendo el dinero de los que pueden elegir, los que no están obligados a invertir en renta fija aunque sea a tipos negativos como son las compañías de seguros o los planes de pensiones. 

Pero la inversión en renta variable está forzada por las autoridades monetarias, que llevando la renta fija a tipos negativos eliminan todas las opciones de inversión salvo la toma de riesgos. Esto no significa que los inversores estén eufóricos, más bien todo lo contrario: la diferencia entre EE UU y Europa, que están en positivo y negativo en el año respectivamente, viene de la delicada situación en la que está el sector bancario en Europa, y que lastra los índices europeos.

En términos de valoración como siempre la metodología determina el resultado. Aun así hay que esforzarse para considerar a los mercados desarrollados (incluyendo a España) como oportunidades de compra, más bien lo contrario: se encuentran en la parte alta del ciclo y los riesgos siguen ahí: si las cosas van mal, tenemos mucho espacio para el ajuste. Y si van bien y llega la inflación, las primeras insinuaciones de subida de tipos destruirán la renta fija.

Nuestra opinión es que la selección de valores combinada con la cobertura es la mejor opción. Para la renta fija las duraciones cortas y las emisiones anteriormente de grado inversión y ahora caídas en desgracia, siempre que no sean energéticas e idealmente a través de vehículos con más de 250 nombres. El mercado necesitaría una fantástica temporada de resultados para no corregir o bien más y más dinero para sostenerse, y no nos parece una gran razón para arriesgar el dinero.

José Gregori, gestor de Egeria Activos SGIIC

Los mercados han tenido un verano sin apenas sobresaltos, con bajos volúmenes de contratación y volatilidades. 

Lo que parece demostrar que no hay alternativa a la renta variable. Las valoraciones están justificadas en parte por los bajos tipos de interés; pero es cierto que son exigentes comparándolas con sus medias históricas, y aunque una expansión adicional de múltiplos parece poco probable en el actual contexto de incertidumbre político-económica. 

Las actuaciones monetarias de los bancos centrales están soportando los mercados y dejan las puertas abiertas a moderadas alzas bursátiles.

Resumiendo: los fundamentales se deterioran, los riesgos sobre el crecimiento europeo y global aumentan, pero seguimos bajo la protección de los bancos centrales. En este clima de incertidumbre se impone la prudencia, en un mercado de rangos como el actual, aprovecharíamos los rebotes para reducir la exposición en renta variable y en activos de riesgo en general; al tiempo que las correcciones deberían aprovecharse para aumentar la exposición en estos activos.


Felipe Albiol, banquero senior de Andbank

Finalmente el episodio ‘Brexit’ ha sido superado en bolsa, al menos desde el punto de vista de los niveles de los índices. Ibex 35, EuroStoxx 50 o el FTSE británico (en euros, claro) han recuperado el 100% de la caída de los primeros días tras el sí británico para abandonar la Unión Europea.

En este sentido, y haciendo una enorme simplificación, el mercado parece haber decidido que el 'Brexit' es algo que no tiene impactos visibles de corto plazo. Y sobre el largo plazo, prefiere ser prudente. Los efectos sobre la economía europea no serán positivos, pero se verán reflejados a lo largo de varios años. Y en este sentido, el margen de maniobra con el que aún cuentan los responsables de las diferentes políticas económicas sería suficiente para contrarrestar esos efectos negativos. El 'Brexit' es más relevante para el Reino Unido que para el resto de Europa. No es que no sea importante pues obliga a redefinir el rumbo de la UE en algunos aspectos, pero parece que lo hemos descontado. En este sentido los índices europeos han vuelto a la casilla de salida del 22 de junio: con todo el resto de problemas pendientes encima de la mesa.
 
Y ahí hay que ser claro: el panorama aún es incierto. Vamos por partes. Tenemos eventos con respuesta pendiente en EE UU: el político (¿llegará a ser elegido Donald Trump?) y el económico (¿subirá tipos la FED?). En nuestra opinión, y al observar el reparto de electores por estados, nuestro escenario central es que habrá presidencia demócrata. El mapa electoral guarda un enorme paralelismo con el de 2012. Y en este sentido, no prevemos una dosis de volatilidad adicional derivada de una sorpresa electoral. Pero, caminamos día a día. Encuesta a encuesta. 

La parte relativa a la política monetaria es algo más compleja. Creemos que habrá subida de tipos, pero que esta vendrá determinada por los datos (¡y éstos, de momento, no acompañan!). La fecha más probable para un próximo movimiento de la FED se sitúa en diciembre (probabilidad aprox. 60%). El movimiento será pequeño y no debería de incomodar a los mercados. Eso sí, creemos que traerá tipos algo más altos en EE UU y un dólar algo más fuerte que sus actuales niveles.

En Europa, las acciones del BCE y Mario Draghi siendo el centro de atención. No tanto por el contenido (acomodaticio durante tanto tiempo como sea necesario e incorporando las medidas adecuadas), sino por el ‘cuándo’. En nuestra opinión, tipos bajos por un período de tiempo prolongado.
 
La clave para las bolsa será doble: los beneficios empresariales y la ausencia de shocks negativos. En el frente de los beneficios somos constructivos, en la medida en que creemos que se inicia, sobre todo para EE UU, un periodo de recuperación de los mismos. A Europa tampoco le irá mal. Y en cuanto a los posibles shocks somos conscientes de los ‘sospechosos habituales’ como China, pero lo cierto es que de momento, los emergentes están funcionando muy bien. Han sido el activo de moda de este verano. Sin subidas agresivas de tipos en EE UU están en disposición de continuar su mejora progresiva.
 
Por tanto, más que de euforia hablaríamos de una vuelta a la casilla de salida. Una casilla de salida en la las valoraciones no son baratas, pero tampoco exageradas. Y en la que los riesgos por el momento parecen adormecidos. La volatilidad sigue en mínimos.

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