Christine Lagarde necesitará de toda su experiencia política

MADRID. Mario Draghi cesó la semana pasada como presidente del Banco Central Europeo (BCE) con una advertencia de que la Eurozona se enfrenta a un persistente "riesgo a la baja prominente" y con una desafiante defensa del euro "irreversible". Puede atribuirse el mérito de este último, gracias a un mandato poco ortodoxo y en gran medida exitoso. Su sucesora, Christine Lagarde, tendrá que canalizar parte de esa energía para hacer frente a desafíos muy diferentes. Draghi comenzó sus ocho años en el banco invirtiendo las subidas de tipos de su predecesor, Jean-Claude Trichet, pero su término se define más fácilmente con tres simples palabras. 

En un discurso pronunciado en Londres en 2012, la promesa de que el BCE haría "lo que fuera necesario" supuso el fin de un momento de temor en los mercados, cuando la situación de la deuda de países como Italia y España parecía que podría derribar la propia zona euro. En cuestión de semanas, el banco central explicó lo que significaban esas palabras: una oferta para comprar los bonos de países en dificultades si cumplían ciertos criterios, conocida como el programa de operaciones monetarias simples (Outright Money Transactions, OMT). Nunca se utilizó, pero sirvió de apoyo al sistema financiero europeo en uno de sus momentos más frágiles. 

Este fue el poder de una comunicación transparente y decisiva con el mercado, parte del logro de Italia de alejar la filosofía del BCE de las tradiciones del Bundesbank y acercarla al enfoque más abierto de la Reserva Federal de los Estados Unidos. A continuación, siguió el ejemplo de la Reserva Federal en 2015, cuando el BCE se embarcó en su propio programa de expansión cuantitativa, acumulando 2,5 millones de euros en activos. El programa finalizó en diciembre de 2018, pero se reanudó el mes pasado al continuar la desaceleración de la economía de la zona euro.

De hecho, las medidas presentadas este septiembre encapsulan las innovaciones que Draghi ha introducido. Paralelamente a la renovación de las compras de activos, el BCE redujo el tipo de interés de los depósitos, estableció un sistema de reservas escalonadas para proteger a los bancos de los efectos de los tipos negativos, y estableció condiciones más generosas para los préstamos "TLTRO" que se dieron a conocer por primera vez en 2016 y que se ofrecen a los bancos dispuestos a conceder préstamos en la economía real.

Sin embargo, hay dudas sobre el potencial de cualquier impacto directo en el crecimiento o la inflación, que se han mantenido obstinadamente bajos: en el segundo trimestre, el crecimiento del PIB de la zona del euro fue de sólo el 0,2% y la inflación anual se redujo al 0,8% en septiembre. Con el tipo de interés de los depósitos del BCE ya en su punto más bajo y un crecimiento del crédito tan saludable que algunos países han intentado evitar excesos, algunos observadores consideran que la estrategia ha seguido su curso. No es de extrañar que la intervención final de Draghi sirviera para poner de relieve las tensiones entre los miembros del Comité Ejecutivo del BCE.

Las críticas han sido muy fuertes en Alemania donde las medidas de Draghi se presentan como una extravagancia que favorece a los prestatarios por encima de los ahorradores y pensionistas. Los tipos bajos también favorecen a los exportadores, ya que se benefician de un euro más débil y perjudican a los bancos, que no pueden repercutir los tipos negativos en sus clientes. Y la crítica de que la política poco ortodoxa ha creado desigualdades también es más profunda. Puede que el BCE haya mantenido a Europa alejada de la recesión, pero también entregó una avalancha de dinero barato que ha subvencionado a cualquiera que posea activos financieros durante los últimos ocho años.Esto ha agravado la desigualdad de la riqueza existente y ha contribuido a fomentar el auge de la política populista, tanto en Europa como en otros lugares. Esto tiene claramente consecuencias sociales, que los responsables de la formulación de políticas tendrán que abordar. También tiene una influencia más directa en los mercados a través del aumento del proteccionismo y de las tensiones persistentes entre los principales bloques comerciales del mundo.

En otras palabras, Draghi puede haber salvado la eurozona, pero no fue sin un coste. En este momento, queda muy poco en el arsenal del BCE, y Christine Lagarde tendrá que hacer frente a los resultados de su generosidad, sin recurrir a la misma. También tendrá que suavizar los desacuerdos en la sede del BCE en Fráncfort, que se abrieron después de la reunión de septiembre. Lagarde no es economista, pero como ex jefa del FMI y ministra de Finanzas francesa, es una política consumada. Esto puede ser una ventaja, ya que la gestión de crisis da paso a una mayor sutileza. Lagarde es conocida por mantener un estricto control de los eventos de su competencia. Incluso describió en una entrevista con CBS la semana pasada cómo evita discretamente beber vino en eventos importantes. Necesitará ese mismo enfoque sobrio y cuidadoso para convencer a los líderes europeos de que añadan un estímulo fiscal significativo a la combinación de políticas monetarias que ha guiado a la eurozona durante la última década.

Una nueva caja de herramientas

En pocas palabras, los gobiernos deben ahora poner su dinero a trabajar -a través de inversiones en infraestructura, educación y actividades de investigación y desarrollo- para generar un crecimiento que permita que las tasas vuelvan a subir. Los tipos negativos funcionaron en un momento de crisis, pero es dudoso que tengan un lugar duradero en la caja de herramientas políticas de la era Lagarde. Lo que se necesita es una forma más matizada de expansión cuantitativa, junto con nuevas herramientas monetarias que fomenten los beneficios tanto financieros como sociales. Lagarde ya ha señalado una innovación potencial, sugiriendo que los países de la zona euro pongan en común sus bonos en un único instrumento de deuda combinado que ofrezca a los inversores una mayor oferta de activos seguros en la región.

Habrá otros vientos en contra también. Es probable que Brexit dificulte el crecimiento en todo el continente, pero la zona euro es aún más vulnerable al flujo y reflujo de la disputa comercial entre Estados Unidos y China. No fue una coincidencia que Lagarde utilizara la entrevista de la televisión estadounidense para pedir a los "hombres grandes" que se sentaran y avanzaran rápidamente hacia una solución. Incluso puede ser que su profunda experiencia política pueda ayudar a influir en el resultado. Mario Draghi era un hábil político. Construyó un consenso en torno a cuestiones controvertidas y obtuvo apoyo para intervenciones dramáticas. Incluso ganó una ronda de aplausos de la prensa mientras se retiraba. Christine Lagarde espera conseguir lo mismo, pero en su caso lo más probable es que ayude al BCE a alejarse de su papel de salvador. Su trabajo consiste en ayudar a construir un marco de política fiscal y monetaria nuevo y unido que permita a los países de la eurozona reactivar sus economías al mismo tiempo que abordan la desigualdad.

Stéphane Monier es economista jefe de Lombard Odier