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EL INVERSOR ESTÁ DESNUDO / OPINIÓN

Llega la temporada de resultados, ¿en qué nos fijamos?

25/07/2018 - 

VALÈNCIA. ¿Cuántos son dos y dos? ¿Qué número tiene usted en mente? Responde el contable. Esta historia puede parecer un chiste pero lamentablemente es algo que sucede más veces de las que quisiéramos en la contabilidad de las empresas que cotizan en bolsa. Algo a tener muy en cuenta ahora que comienza la publicación de los resultados semestrales. En Estados Unidos la presentación ya está en marcha y un 89,7% de las 87 compañías del índice S&P 500 que ya han presentado resultados ha batido las expectativas, con un incremento medio del beneficio por acción del 20,9% frente al 20,1% esperado. Y ello sin que hayan publicado aun Alphabet, Facebook y Amazon. EE UU parece que va bien, a lo que ha ayudado la rebaja impositiva (algunos deberían aprender).

En España no esperamos grandes sorpresas positivas; no hay que olvidar que no tenemos en nuestro país empresas importantes en el mundo tecnológico que son las que realmente están aumentando sus beneficios de manera exponencial. Sea como fuere, en este baile de cifra astronómicas veremos a los directivos sacar pecho -no importa lo que haya pasado- y vender sus resultados como un éxito -tampoco importa lo que haya detrás- como en las elecciones. Y veremos a los departamentos de marketing batirse el cobre para que los más importantes medios publiquen lo que realmente interesa.

Que el beneficio ha aumentando o que a pesar de que ha caído el semestre es muy bueno porque se ha reducido la deuda, o que se está preparando la venta de una parte de la compañía... lo que sea para que las acciones suban; de eso dependen muchos bonus y, por lo tanto, mucho dinero a final de año. Los medios se harán eco, no se preocupen, y dirán que estas empresas por este u otro motivo están a precio de ganga. Nadie muerde la mano que le da de comer. Pero nosotros no miraremos nada de todo eso.

A nosotros, y a usted inversor, si está dispuesto a realizar compras sensatas y con fundamento nada de todo eso debe afectarle en sus decisiones, ni siquiera el beneficio neto de las compañías, algo muy muy manipulable. Algunos ejemplos de esta manipulación son poner todo lo malo en un trimestre para, aunque en ese trimestre la presentación de resultados esté por debajo de expectativas y las acciones caigan, poder limpiar el balance de tal manera que los siguientes trimestres las cosas sorprendan.

Jugando con pérdidas y ganancias

O bien jugar con las pérdidas y ganancias no realizadas. Veamos como: si quiero tapar que mi negocio no va como me gustaría, los márgenes no acompañan o hay problemas, puedo vender activos con plusvalías latentes que mejoren directamente el beneficio neto. Esto no durará siempre pero da aire (les aseguro que esto se usa mas de los que pensamos).

Pongamos un ejemplo contrario. Suponga que usted y yo tenemos un negocio que fue muy bien en el pasado pero para está decayendo. Sin embargo en los buenos tiempos, allá por los años 80 hicimos buenas inversiones, compramos una parte importante de Coca-Cola. Tenemos pues una gran inversión y muchos beneficios no realizados, pero nuestro beneficio neto será bajo (dividendos más lo que nuestro negocio nos deja). Como a usted y a mí no nos importa que suba el precio de las acciones porque no tenemos bonus estamos cómodos así, el mercado no premia nuestra gestión y sin embargo nuestra empresa es una gran oportunidad para el que sepa verlo.


Con estas ideas en mente salta a la vista que debemos olvidarnos de fijar la mirada en el beneficio neto de las empresas -y, por lo tanto, en el PER- y empezar a trabajar con el beneficio bruto para saber a qué estamos jugando. El beneficio bruto de la empresa nos muestra claramente y sin tapujos lo que el negocio al que estamos mirando produce. Es decir, si vendemos sillas, el beneficio bruto nos mostrará lo que hemos ganado vendiendo sillas descontados los gastos y amortizaciones. Simple y claramente si nuestro negocio es buenos o malo y antes de los 'ajustes'.

Con esto en mente, Joel Greenblatt, uno de mis maestros en esto del 'value investing', creo el ratio Ev/Ebit, que nos relaciona ese beneficio neto con algo llamado Enterprise Value o lo que deberíamos pagar por la empresa si a quisiéramos sacar de bolsa, es decir, su capitalización mas la deuda menos la caja. Este ratio funciona mucho mejor que el PER para saber si un negocio está barato en bolsa y nos ayudará en nuestro trabajo como inversores pues, finalmente, lo que deseamos es comprar negocios que sean capaces de generar grandes beneficios con su día a día y no a base de ingeniería financiera (pan para hoy…).

Un dibujo claro

Es por ello que nosotros, y también Joel Greenblatt, Tobias Carlisle y tantos otros grandes inversores, no nos vamos a fijar en las cifras que den en las ruedas de prensa, no nos vamos a fijar en los artículos que se escriban sobre el tema ni en las declaraciones de los directivos en radio. Nosotros iremos a los estados financieros de las empresas (lo hará nuestro software zonavalue.com ) y obtendremos gracias al Ev/Ebit un dibujo claro de lo que tenemos delante.

Otros ratios obviamente entrarán en la ecuación como el nivel de deuda de la compañía o sus secretos ocultos en sus inversiones financieras a largo plazo, valor en libros... si todo cuadra y la cosa tiene lógica habrá fumata blanca, tendremos nueva empresa en cartera. Si no, esperaremos otra ocasión. Como dice Charlie Munger, puede ser que otros se enriquezcan a mas velocidad que nosotros pero esto, verdaderamente, no es un problema para mí.

Lorenzo Serratosa es cofundador de Kau Markets EAFI

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