ELCHE. En estos momentos de fuerte incertidumbre en los mercados, y con varios frentes abiertos, se hace difícil encontrar un sector o acción que puede estar alejada de la volatilidad actual. Un sector que pensamos que puede servir como refugio puede ser el sector del salmón, poco seguido por los inversores y casas de análisis y en el que sus principales compañías están en Noruega. Aunque el mercado noruego, obviamente, no es totalmente ajeno al comportamiento de los mercados europeos sí que escapa a algunos de los principales problemas que afrontamos en estos momentos (choque entre Italia y Europa, problemas en el sector financiero europeo, problemas en el sector del automóvil por la guerra comercial, etc…). Además, la corona noruega es una divisa que suele actuar como moneda refugio en situaciones de volatilidad.
Los precios del salmón -gracias principalmente al aumento de la demanda de países como Estados Unidos y China- ha venido creciendo de forma continuada desde 2011 y esta demanda se espera que siga creciendo en los próximos años a tasas de alrededor del 3-4%. Por el lado de la oferta, los riesgos de que esta aumentara de forma importante y pudieran motivar caídas en los precios se han visto limitados en los últimos meses. Noruega y Chile, principales productores de salmón, han introducido nueva regulación que limita el aumento de la demanda. Como factores de riesgo en el lado de la oferta está el surgimiento de nuevas tecnologías que hagan posible una mayor eficiencia y productividad por parte de los fabricantes y lleve abajo los precios.
Dentro del sector, una de las compañías que más nos gusta es la noruega Marine Harvest. La compañía tiene centros de producción en Noruega, Chile, Escocia y Chile (en ese orden de importancia). En sus principales centros de producción (Noruega y Chila) en los últimos trimestres ha conseguido reducir el coste/kg de forma considerable. En el caso de Noruega ha pasado de un pico de 4,86€/kg en 2Q17 a situarse ligeramente por debajo de 4€/kg en el 2Q18 (resultados publicados el 16 de octubre).
Por otro lado, la compañía ha doblado sus ventas desde 2011 pasando de 2.000 millones de euros a los más de 4.000 millones con los que espera cerrar este año. Este crecimiento ha venido acompañado de un aumento en los márgenes sobre Ebitda. Frente al 20,2% de 2011, en 2018 se espera cerrar con un margen del 23%.
En cuanto a la generación de caja es algo irregular por las necesidades puntuales de capex -inversiones en bienes de capitales- aunque para el año que viene se espera que la cobertura sobre el dividendo (free cash flow yield) se sitúe por encima del 5%. La política de retribución al accionista es muy generosa, con una media en los últimos 5 años por encima del 7% (5,1% en la actualidad). Asimismo cotiza a un PER -relación precio/beneficio- de 18 veces que se espera que se reduzca hasta 14 veces aproximadamente en 2019.
Sergio Serrano es director general de Gesem Asesoramiento Financiero AV