Mejor aseguradoras que bancos

MADRID. Los bancos y compañías de seguros en Europa se están comportando peor que los índices de acciones en lo que va de año. La causa más obvia es la reducción de la previsión de beneficios, que cayó la primera parte de este año y sólo parece haberse estabilizado para los bancos desde agosto. Pero han caído menos que el mercado para las aseguradoras desde abril. De hecho las compañías de seguros son más atractivas en rentabilidad sobre recursos propios y activos tangibles. 

Las valoraciones de las aseguradoras, como las de los bancos, están debajo de la media histórica, con elevado descuento respecto al mercado en precio/beneficios esperados y rentabilidad por dividendo. El PER de las cinco más grandes de Europa (Allianz, Aviva, AXA, Generali y Zurich) es particularmente bajo históricamente y respecto al sector, con rentabilidad por dividendo 6% este año. Aunque la rentabilidad por dividendo de ambos sectores sea bastante similar (5,4% en bancos y 5,5% en 2016), las aseguradoras tienen mucha mayor tendencia a pagar dividendos en efectivo, mientras los bancos recurren más a pagar con acciones. 

Hay que tener en cuenta que el programa de expansión cuantitativa del BCE también se ha cobrado un precio en las compañías de seguros europeas, pero éstas pueden acabar 2016 con rentabilidad sobre recursos propios del 10% mientras en el sector bancario europeo probablemente sea 5%, por debajo del coste de capital, menor aún en algunos bancos de primer nivel (Deutsche Bank). Además las aseguradoras, como los bancos, pueden comportarse mejor con un aumento de la rentabilidad de los bonos del Estado y puede ser positivo la posibilidad de que el BCE haga preparativos para disminuir compras de activos o indicios de que la responsabilidad respecto a la economía pasa de la política monetaria a la fiscal.

Sin embargo, en los bancos el diferencial entre tipos de interés de los préstamos y los depósitos ha disminuido en la Euro Zona 5% en el año hasta agosto de 2016. Es una aproximación a sus ingresos netos (60% del total de los bancos europeos), que no se ha visto compensado con aumento del negocio, a pesar de que con la flexibilización cuantitativa del BCE el crecimiento del crédito ha sido 1 a 2% en un año. Esto es significativo pues los últimos 20 años ha habido fuerte correlación positiva entre crecimiento del crédito y cotizaciones de las acciones de los bancos europeos. Además estas acciones están fuertemente correlacionadas con la rentabilidad a vencimiento de los bonos del Estado y expectativas de inflación, que sigue excepcionalmente baja. 

A ello se añade que estas instituciones pueden tener que enfrentarse a litigios significativos y costes de reestructuración que sólo están parcialmente descontados. Aunque los bancos están realizando esfuerzos por reducir costes y elevar ingresos por comisiones, dado el entorno de bajos tipos de interés, no es previsible que mejore su rentabilidad significativamente los próximos años. 

Además, aunque las valoraciones de los bancos europeos sean mucho menores que en EE UU, donde la flexibilización cuantitativa ha terminado y los tipos de interés van en aumento gradual, la mayoría de los europeos, con notables excepciones, puede seguir siendo 'trampas de valor'. Esto sólo puede cambiar cuando los inversores revalúen los bancos europeos respecto al mercado ante un decidido aumento de la rentabilidad de los bonos del Estado.

Yann Goffinet es especialista de Pictet WM