¿Qué motivos llevan a los inversores a aceptar tipos de interés negativos?

MADRID. La semana pasada vimos cómo el rendimiento del bono alemán a diez años pasaba por debajo del mínimo de abril 2015 finalizando la semana en un 0,02%. Con el bono a diez años en negativo, Alemania se uniría a Suiza y Japón, los dos únicos países con rendimiento a diez años en negativo. A día de hoy, el 80% del patrimonio de los bonos emitidos por el tesoro alemán se negocian con un rendimiento a vencimiento negativo. El gran incremento de la aversión al riesgo ha podido influir, principalmente con motivo de la cifra de creación de empleo en Estados Unidos de la semana pasada y en un contexto en el que los sondeos abogan por una mayor probabilidad de un Brexit.

¿Podemos sacar ya conclusiones del precio de un activo cuyo mercado se encuentra en estos momentos tan desequilibrado? Por la ausencia de déficit, Alemania prácticamente no emite más bonos más allá de la renovación del stock existente. Mientras tanto, en el marco de su programa de compras, el BCE compra cada mes alrededor de 19.000 millones de euros de bonos alemanes, lo que sería suficiente para absorber un déficit público de alrededor del 7,5%. Bajo un contexto en el que numerosos inversores se ven obligados a tener en cartera bonos del Estado, la acción del BCE reduce el valor informativo del precio del activo sin riesgo de los mercados europeos.

Los tipos nominales también deben compararse con la inflación. Si nos fijamos en los swaps de inflación, el mercado estima que el nivel debería situarse en un 1,0% de media en los próximos diez años, es decir, que los compradores de Bund aceptan a día de hoy un rendimiento real anual de alrededor del -1,0%. Sin embargo, al nivel actual, la sensibilidad del Bund es superior a 9, lo que significa que un regreso de los tipos a diez años a un nivel del 1% conllevaría una bajada del precio de alrededor del 9%. En un contexto en el que el crecimiento de la zona euro mejora progresivamente y en el caso de que el precio del petróleo se mantenga al nivel actual, la inflación debería incrementarse en los próximos meses.

Julien-Pierre Nouen es economista y estratega de Lazard Frères Gestion