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EL INVERSOR ESTÁ DESNUDO / OPINIÓN

¿Una historia de terror (en los mercados financieros)?

2/01/2019 - 

VALÈNCIA. Decía Hitchcock que si vemos a una pareja charlando mientras cenan y de repente hay una gran explosión, eso no es suspense: es sorpresa. Sin embargo, si el espectador ha visto colocar esa bomba al vecino, que se coló en la casa cuando estaba vacía, y sabe que el temporizador está en marcha, entonces conseguimos suspense gracias a la anticipación. 2018 ha sido un año de sorpresa, sin duda, ya que nadie había visto colocar la bomba en los mercados.

  • Primer trimestre: Febrero fue, sin duda, el mes de la explosión. Los mercados americanos marcaban nuevos máximos y la volatilidad estaba en mínimos de 50 años, así que nadie esperaba nada. De repente, sin explicaciones convincentes, el mercado empezó a caer a toda velocidad. Se marcaron récords de caída, y la volatilidad subió tan rápido que hizo quebrar algunos productos basados en ella.

  • Segundo trimestre: Los mercados no ahondaron las caídas durante el trimestre, y los mercados desarrollados sacaron una cierta ventaja a los emergentes. El mandato de Trump siguió marcado por excelentes cifras de crecimiento y desempleo, y las compañías seguían reportando beneficios crecientes. La adopción de aranceles en industrias clave ya había comenzado, y las nuevas medidas del verano marcaron un antes y un después para el siguiente trimestre.
  • Tercer trimestre: La guerra comercial se recrudece y con ella las primeras bajas: Argentina y Turquía ven sus divisas colapsar, y un buen número de compañías basadas en los metales básicos sufren en Europa. Salvo EE UU, la mayor parte de mercados llevan cayendo todo el año y sin visos de recuperación. El sector bancario hace tiempo que está fuera de los titulares, sin ningún catalizador capaz de revivirlo.

  • Cuarto trimestre: Explota la segunda bomba. En octubre, estacionalmente el peor mes, los mercados entran en caída libre. EE UU borra todas sus ganancias anuales, y el resto del mundo se hunde aún más. Tras un noviembre de indecisión, las caídas continúan en diciembre con agresividad (15%-20% en el año). Para poner la guinda final, mientras escribimos esto el gobierno estadounidense está en shutdown, a la espera de acuerdo para aprobar presupuestos. El punto clave es la construcción del muro fronterizo.

Hasta aquí el resumen del año en bolsa pero ¿y las demás clases de activos? Ninguna de las principales ha sido capaz de terminar el año en positivo. El BCE puso fin recientemente a su programa de recompra de activos. Esto es muy significativo, pero aún queda lejos la posible subida de tipos en Europa. La renta fija sigue agónica y ha perdido también dinero en el año. El diferencial con los americanos ha fortalecido al dólar, pero el mes pasado vimos algo poco común y muy significativo: la inversión de la curva de tipos.


Explicada de manera sencilla, si todos sabemos que la incertidumbre aumenta con el tiempo es lógico que los tipos también lo hagan como precio a esa incertidumbre. Cuando esa relación se rompe, y el corto plazo es superior al largo, estamos ante un panorama de extremadamente baja confianza.

¿Por qué esto es fundamental? Porque las nueve últimas recesiones han venido precedidas de una inversión de la curva de tipos como indicador adelantado, reuniendo en un sólo dato todas las percepciones de que la fiesta se acaba. El plazo hasta la recesión ha sido de unos 18 meses, así que no se trata de algo inmediato.

El oro, por su parte, tampoco ha tenido un recorrido brillante salvo en el último trimestre. Las mineras de oro parece que empezarán a ver pronto la luz, algo a lo que hay que estar muy atento ya que multiplicarán el efecto de un ciclo alcista.

Algo similar ocurrirá con las petroleras, muy dañadas por el brutal desplome del crudo el último trimestre al igual que ingenierías, proveedoras de servicio, transportistas, etc. Todo el sector ha sentido la onda expansiva de esta última explosión por sorpresa y ahora el suspense nos lo da la OPEP: ¿Cuándo y cuánto recortarán oferta?

Finalmente, nuestro país. Las cifras macro reflejan la madurez del ciclo económico que vemos en Europa, y las previsiones que empiezan a rebajarse probablemente lo sigan haciendo. Sin embargo, a nivel empresarial las valoraciones en España son muy atractivas, probablemente soportando el peso de la incertidumbre política y del fin de las políticas del BCE.

Me preguntaban hace poco si esto iba a ser otro 2008 (como si yo lo supiera): Personalmente no lo creo, ya que si hace diez años vimos poner la bomba y nos sentamos a esperar, hoy es mucho más probable que sea una película de sustos. No hay un riesgo sistémico para los mercados y tampoco una burbuja generalizada. Es cierto que las FANG -Facebook, Amazon, Netflix y Google- han pesado mucho en los índices y que sus valoraciones sólo se justifican con crecimientos a doble y triple dígito, pero no se trata de un sector entero.

El único riesgo sistémico que podría dañar los mercados seriamente está en los ETFs (dueños ya del 50% de los activos cotizados) y de los rebalanceos simultáneos de cartera, como los que se producen a fin de cada periodo natural (mes, trimestre) y en cada rotura de niveles técnicos de referencia. Es similar a una persona gritando '¡Fuego!' en un teatro abarrotado y sólo con una puerta. Todos quieren salir al mismo tiempo, con el agravante de que en el mercado han de convencer a otro para que entre.

Alejandro Martínez es socio director de inversiones y cofundador de EFE & ENE Multifamily Office

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