El concepto de 'gran' gobierno parece preparado para volver

MADRID. La pandemia de la covid-19 ha cambiado la forma en que vivimos y trabajamos. El mundo actual parece muy diferente. Muchos países están bloqueados y la economía mundial se haya en pausa mientras las naciones tratan de detener la propagación del Covid-19. Las tendencias económicas como el teletrabajo y las compras online se están acelerando y el concepto de 'gran' gobierno parece preparado para volver.

En las últimas tres décadas sólo en contadas ocasiones se ha producido un cambio estructural que haya requerido una gran reevaluación en cómo se quería invertir o qué se quería hacer, en lugar de simplemente comprar las acciones habituales a precios más baratos.

Una de ellas fue la crisis financiera asiática de 1997-98, que desencadenó todo un reajuste en el funcionamiento del mercado. Uno de los legados ha sido que las empresas y los consumidores asiáticos se endeudan menos, porque la conmoción de esa crisis fue muy fuerte. La otra gran conmoción fue la crisis financiera global que desencadenó un cambio masivo en la política monetaria, como la aplicación de tipos de interés cero y la expansión cuantitativa.

Como inversores no podemos pensar que se trata de una corrección cíclica y que el mundo volverá a ser como que era antes. Esto va a ser muy diferente. La respuesta a la crisis actual por parte de muchos gobiernos de todo el mundo ha sido el aumento de los niveles de gasto. El 'gran gobierno' ha vuelto y va a jugar un papel mucho más importante en la sociedad, nos guste o no. Y si eres una empresa que recibe dinero del gobierno, estarás en deuda con él.

El orden capitalista relativamente liberal, con la 'mano invisible' de Adam Smith operando los mercados, está a punto de ser reemplazado por una mano gubernamental burocrática bastante grande para muchas industrias. Sin embargo, en Asia esto es algo que conocemos desde hace muchos años, ya que así es como opera China. La covid-19 no tiene precedentes, obviamente, pero el impacto en la economía mundial es comparable a los acontecimientos del pasado como la Gran Depresión.

La actuación de los gobiernos

Es diferente porque no hemos tenido una pandemia de este tipo, al menos desde que los mercados han sido verdaderamente globales como lo son ahora. Los gobiernos de todo el mundo se han visto obligados a intervenir masivamente en las últimas semanas, pues la única manera de salir de este agujero es que los gobiernos gasten dinero. Obviamente, eso tendrá que ser pagado de alguna manera. Aunque podría costearse imprimiendo dinero (expansión cuantitativa), la subida de impuestos será claramente inevitable. La única cosa en la que los gobiernos suelen ser bastante creativos es en la creación de nuevos impuestos. Todos pagaremos más impuestos. Por ejemplo, los impuestos sobre la gasolina podrían subir, particularmente si los precios del petróleo se mantienen bajos. Los impuestos del rango más alto claramente subirán.

Por otro lado, la vida en la oficina y la semana laboral de ocho horas podría llegar a su fin. Tal vez no nuestros hijos, pero sin duda nuestros nietos encontrarán muy peculiar que alguien se suba a un vagón de metro lleno de gente a las 8:30 de la mañana para ir a una oficina con otras 7.000 personas, cuando en realidad no es necesario. Schroders tiene actualmente al 98% de su personal trabajando desde casa y es notable lo bien que funciona la empresa. Por supuesto, ahora tenemos la tecnología para permitir esta forma diferente de trabajar. Esto no podría haber sucedido hace 20 años.

Muchos de los cambios más destacados durante la pandemia estaban ya en marcha de todos modos. La tecnología de las comunicaciones, el comercio electrónico, la automatización, la prestación de servicios de salud a distancia. El virus ha actuado como catalizador y los índices de adopción de estos cambios se han disparado porque no hemos tenido otra opción. Hemos tenido que usar esta tecnología y en realidad ha funcionado muy bien. Esto es algo tremendamente positivo.

La perspectiva a corto plazo es muy deflacionaria. Obviamente, el shock en la demanda es enorme. Por ejemplo, las ventas de automóviles en la India bajaron un 100% interanual en abril - el colapso de la demanda de los consumidores crea un ambiente muy deflacionario-. Sin embargo, a medida que los gobiernos empiezan a gastar dinero, y en algunos países podría ser una cantidad enorme, esto tendrá que ser financiado. Como hay una cantidad limitada que puede ser recaudada a través de los impuestos, muchos gobiernos recurrirán a la Teoría Monetaria Moderna, también conocida como la impresión de dinero. Cuando se sigue este camino, en última instancia se empieza a ver el retorno de la inflación, sobre todo si se combina con la represión financiera y los controles de capital.

Estanflación

Mirando los años 70 como referencia, podemos ver que la estanflación (alta inflación y bajo crecimiento) no es un telón de fondo favorable para la inversión. Pero las acciones deberían comportarse algo mejor que los bonos. Al menos es más fácil detectar los posibles ganadores y perdedores en los mercados de valores, independientemente de si la inflación vuelve o no. Pero en el nuevo escenario político actual, sectores como el bancario, la aviación, el automóvil, el acero, los productos químicos - todo aquello en lo que el gobierno vaya a involucrarse y a impedir que las empresas despidan a los trabajadores o se reestructuren - tendrá dificultades.

Pero, a medio plazo, es posible que haya un resurgimiento de la inflación. Para muchos inversores y participantes del mercado ese ambiente va a resultar muy extraño. Durante los últimos 20 años, hemos visto una tendencia unidireccional en las expectativas de inflación: bajada de tipos de interés y rendimientos, y mayores precios de los bonos. Hemos vivido un extraordinario experimento monetario, pero si tenemos razón sobre la inflación, los tipos cambiarán en el futuro, lo que tendrá importantes implicaciones para todas las clases de activos, incluyendo las acciones y los bonos. 

Hay que ser bastante cauteloso sobre las perspectivas de numerosas clases de activos, incluyendo las acciones. Sin duda tendremos que ser selectivos a medida que aumenten los costes de la deuda y la viabilidad y la sostenibilidad del flujo de caja se haga más importante. Algunos actores serán inversiones muy pobres en el futuro, en particular si los gobiernos están apoyando algunas de estas áreas de forma agresiva en lugar de dejar que las fuerzas del mercado hagan su trabajo.

Esto tendrá algunas implicaciones bastante significativas. Habrá una divergencia entre las áreas en las que se están adoptando nuevas tecnologías y procesos empresariales -que mostrarán un crecimiento muy fuerte- y las áreas que se estancarán, en particular si los gobiernos apoyan el exceso de capacidad en esas áreas. Por ejemplo, el proceso de automatización, que ya llevaba en marcha mucho antes de la covid-19, particularmente en zonas de Asia, experimentará una rápida aceleración en áreas que antes no estaban automatizadas, como el sector servicios.

Inteligencia artificial

Se incorporará mucha más inteligencia artificial, algo que está significativamente subestimado por el mercado actualmente. El sector de la salud también será muy diferente en el futuro. Se volverá mucho más proactivo y preventivo, en lugar de receptivo, y usará la tecnología big data de manera más eficiente. Estas tecnologías favorecen la inversión en lo que llamamos 'crecimiento no anticipado', que es un crecimiento que no ha sido reconocido por el mercado, pero que tiene implicaciones a largo plazo.

A la hora de construir nuestras carteras, nuestro proceso de inversión no ha cambiado: analizamos las tendencias a largo plazo de la industria y cómo las empresas se están adaptando a estas tendencias. Además, nos aseguramos de que realmente entendemos los balances y los flujos de caja, la deuda en el balance, cómo está estructurada, cuáles son los pactos. Y luego nos preguntamos, si el Covid-19 dura otros 18 meses, ¿puede este negocio sobrevivir?

Alex Tedder es responsable de renta variable global y Robin Parbrook es codirector de inversiones alternativas de renta variable asiática de Schroders