¿Qué nos deparará la inflación en los próximos meses?

MADRID. La inflación es uno de los temas que más preocupan (si no el que más) a los mercados financieros actualmente, y podría seguir haciéndolo al menos durante los próximos seis meses. A continuación, tratamos de hacer una predicción de lo que 'podría' ocurrir en el frente de la inflación, cuáles son los riesgos y qué supone para los bancos centrales. Es importante destacar que nadie sabe lo que va a pasar, que la incertidumbre sigue siendo alta y que prácticamente no hay ningún periodo de referencia en el pasado al que podamos referirnos para estimar cómo y cuándo podría bajar la inflación. Por lo tanto, intentaremos analizar cuál podría ser el resultado más probable.

Esperamos que la inflación de la zona euro se sitúe de media en el 4,7% en 2022 (150 puntos porcentuales por encima de la estimación del BCE en diciembre), y que la inflación subyacente alcance el 2,7% (80 puntos porcentuales por encima de la estimación del BCE). En concreto, prevemos que la inflación general se mantenga por encima del 5% al menos hasta junio, para descender lentamente en el tercer trimestre y profundizar su caída a finales de año, acabando en torno al 3%. La inflación subyacente, por su parte, prevemos que cierre el ejercicio en torno al 2,3%. Los efectos de base serán muy negativos en los próximos meses (debido a los precios de la energía y a la posible interrupción del suministro).

El aumento de los precios del gas natural y del petróleo explica la mayor parte de las revisiones al alza desde principios de año. En cuanto a las perspectivas energéticas, la situación sigue siendo muy incierta, con algunos factores alcistas que probablemente cesarán en algún momento, mientras que otros podrían durar más tiempo (por ejemplo, la transición energética en Europa que llevará al cierre gradual de las centrales de carbón y nucleares en algunos países europeos). Además, la crisis entre Ucrania y Rusia está añadiendo cierta incertidumbre en torno al suministro de gas natural.

La inflación alimentaria también tiende al alza, lo que no sorprende si se tiene en cuenta que los indicadores adelantados (los precios de los fertilizantes, por ejemplo) también han tendido al alza durante algunos meses. También en este caso la incertidumbre sigue siendo alta, especialmente con la cancelación por parte de Rusia de las importaciones de nitrato de amonio (uno de los componentes de los fertilizantes) hasta el 2 de abril. Teniendo en cuenta el elevado Índice de Precios del Productor (IPP), el incremento de los alimentos procesados y la inminente inflación salarial, consideramos que el riesgo de inflación está sesgado al alza.

Para 2023, esperamos que la inflación subyacente y general disminuyan significativamente hasta el 1,7% de media, pero, de nuevo, la incertidumbre sigue siendo elevada. La evolución de las interrupciones de la oferta, la dinámica salarial y los precios de la energía serán de máxima importancia.

Sean cuales sean las expectativas de inflación para 2023, las actuales cifras de inflación excesivas y los elevados precios de la energía apuntan a que las previsiones de inflación del BCE en marzo serán mucho más elevadas, especialmente las de 2022. En un horizonte de dos años (2024) podría acercarse peligrosamente al nivel del 2%, lo que podría llevar a una postura más agresiva (hawkish). La inflación presionará al BCE para que mantenga un tono relativamente duro durante la mayor parte de 2022, lo que es negativo para el sentimiento del mercado.

Inflación muy alta en EE UU

En cuanto a Estados Unidos, también esperamos que la inflación siga estando muy alta en los próximos meses. Esperamos que en 2022 la general se sitúe de media en el 5,7% y la subyacente en torno al 5%. La evolución a lo largo del año será comparable a la que esperamos en Europa, con una inflación muy elevada hasta finales de abril (por encima del 7%) y una desaceleración hasta finales de año. Esperamos que la inflación general y la subyacente terminen el año en torno al 3,5%, por encima del objetivo de la FED.

Los precios de la vivienda influyen significativamente en el alquiler equivalente al propietario (TEA) y en los componentes del alquiler, que en conjunto representan el 40% de la inflación subyacente. En cuanto a los alquileres, varios índices (REIS rents, Zillow rents) sugieren que la actual aceleración de la inflación de los alquileres podría continuar hasta bien entrado el año 2022, llevando el ritmo interanual por encima del 5% en segundo semestre de 2022 y en 2023. 

Los salarios también son un importante factor determinante para las perspectivas de inflación a medio plazo (especialmente en los servicios). En los últimos seis meses, el indicador salarial de la FED de Atlanta se ha acelerado hasta el 4,5% interanual, el máximo en 20 años. Las perspectivas a corto plazo siguen siendo inciertas: la tasa de abandono de puestos de trabajo en el sector privado sugiere una mayor aceleración de los salarios, mientras que el índice de expectativas del Conference Board, basado en las perspectivas a corto plazo de los consumidores sobre los ingresos, las empresas y las condiciones del mercado laboral, sugiere que se avecina un descenso. 

Al contrario que en Europa, esperamos una elevada inflación subyacente en EE UU, incluso en 2023, principalmente debido a la elevada inflación subyacente en el sector servicios (altos componentes de TEA y alquileres). Esperamos que la inflación se sitúe por debajo de los niveles de 2022, pero que la media se instale en torno al 2,8% en 2023, por encima de la tasa objetivo de la FED. Unas cifras de inflación elevadas en los próximos meses respaldarán un tono relativamente agresivo de la FED, lo que vuelve a ser negativo para el sentimiento del mercado.

Activos de riesgo

Los niveles de consumo personal se mantuvieron muy elevados en EE UU en 2021 gracias al fuerte apoyo fiscal que ahora se está desvaneciendo lentamente. Históricamente, en EE.UU. existe una correlación negativa entre la inflación y el gasto personal y, si esta relación se mantiene, debemos esperar que el consumo se ralentice en los próximos trimestres. En consecuencia, el crecimiento de Estados Unidos podría decepcionar hacia la segunda parte del año, aunque la inflación siga siendo elevada.

La posible ralentización del crecimiento, la elevada inflación y el endurecimiento de la política monetaria de los bancos centrales... no es el mejor entorno para los activos de riesgo, en general.

François Rimeu es estratega senior de La Française AM