Tot té un límit, la política monetària expansiva del BCE també I

Aquesta setmana el president del Banc Central Europeu (BCE) eixint, Mario Draghi, ha anunciat un ambiciós paquet de mesures d’estímul monetari per a l’economia europea. Bàsicament, el BCE insisteix en avançar per la senda de mantenir tipus d’interès negatius, reprèn el programa de compra de deute i posposa sine die una normalització del tipus d’interès de referència a l’Eurozona.

El primer que em ve al cap és que aquestes mesures de política monetària expansiva són pròpies de quan s’està en la fase més crua d’una recessió que quan es preveu una lleugera desacceleració perquè implica posar en marxa moltes mesures “extraordinàries” al mateix temps. Ací la pregunta que caldria formular és si el que realment preveuen al BCE és una desacceleració ó alguna cosa més grossa.

Després està el tema que si quan unes mesures anomenades “extraordinàries” s’apliquen de manera continuada durant un llarg període de temps són realment “extraordinàries”. Ací em referisc principalment al programa de compra de deute, és a dir seguir monetitzant el deute, només 9 mesos ha durat l’intent de tornar a la normalitat. Bo, això com a mínim és simptomàtic que els problemes de fons no s’han solucionant i s’està tirant d’analgèsic monetari. El problema és que si no es tracta la malaltia, els analgèsics NO curen i la malaltia pot acabat enduent-se per davant al pacient. De fet, el meu col·lega Santiago Niño Becerra anomena “anfetas” a aquestes mesures i raó no li’n falta. El que passa és que per a la classe política (de tot color i condició) hi ha veritats incòmodes que prefereixen no veure.

Anem a pams, quin pot ser el propòsit de mantenir els tipus d’interès de referència negatius. La teoria clàssica ens diu que per a que hi haja més incentius per a demanar prestat i fluisca el crèdit. Demanar prestat es demana amb dos propòsits, invertir o consumir. Es demana prestat per a invertir quan el rendiment de les inversions és superior al cost del capital invertit, sembla ser que als mercats financers internacionals hi ha actualment un excés de liquiditat. És a dir, una abundància relativa de capital per a invertir en relació a les inversions atractives disponibles. En aquestes circumstàncies, amb tipus d’interès negatiu algunes inversions amb rendibilitat zero o propera al zero es convertirien en atractives. Aquest seria el cas del bo alemany. El problema és que aquesta pel·lícula el món ja l’ha vista abans, seria el cas del Japó. De fet ja hi ha bastants economistes de diferents escoles que avisen de la “japonització” de l’economia europea. En aquesta columna ens centrem en les implicacions d’eixes mesures del BCE en termes de deute públic, la setmana que ve ho farem des de la perspectiva del consum de les llars europees.

Vist des de fora, dona la sensació que el BCE estiguera intentant assegurar l’accés al crèdit de les hisendes públiques dels països de la Euro-zona davant l’arribada d’una recessió important i el risc que molts d’aquests estats fortament endeutats tingueren problemes per renovar els venciments del seu deute. Cóm d’endeutat estan els estats?

Anem a veure que ens diuen les dades de l’EUROSTAT (la base de dades de la Oficina Estadística de la Comissió Europea). La figura 1, que hi trobaran a continuació, mostra la ràtio deute total sobre el PIB dels diferents estats, així com la mitjana de la zona euro i de la UE.

La foto que ens mostra és preocupant, tenint en compte que sembla clar que una recessió està tocant a la porta de l’economia mundial. Doncs vàries de les economies amb més pes a la zona euro es troben fortament endeutades. Amb més pes volem dir que en cas de default són suficientment grans i tenen la suficient dimensió com per a arrossegar l’euro amb elles. I si, el too big to fail pot causar més problemes que solucionar-ne. Doncs Aquestes economies en cas de default són difícils d’aïllar.  El cas més preocupant és Itàlia, però Espanya i França no li van lluny.

En vista d’aquestes xifres, sembla darrere de l’anunci de la represa sine die del programa de compra de deute del BCE (reprenent la monetització de deute) hi ha el donar un pulmó d’oxigen financer a aquells estats de la Euro-zona més endeutats que podrien patir problemes per refinançar el seu deute però en cap cas assegura el pagament del deute. Arribarà un moment en el que s’haurà d’assumir que hi ha deutes incobrables en eixa gràfica. Eixes mesures del BCE són com tirar-li un salvavides a un nàufrag enmig de la tempesta, perquè de moment no es mor però no se l’ha rescatat de la mort definitivament. Per a rescatar als nàufrags s’hauria d’analitzar en cada cas les raons de fons (reals) que els han dut a la situació de sobre-endeutament i realitzar les correccions necessàries.

En aquest punt, hi ha alguns que atribueixen l’excés d’endeutament a un excés de despesa pública que produeix dèficit i aquest dèficit després es trasllada a deute. La pregunta que ens fem és la següent: està la despesa pública espanyola per sobre de la mitjana de la UE? De la zona Euro? De la d’Alemanya?

Per a conèixer el grau de veracitat d’aquesta afirmació per als casos que ens ocupen anem a donar una ullada a les dades del percentatge de despesa pública en proporció al PIB dels diferents estats que ens dona EUROSTAT (la taula 1 que tenen a continuació recull l’evolució dels darrers 10 anys). Si el problema de l’estat espanyol en global fora un excés de despesa pública el percentatge de despesa pública sobre el PIB seria més elevat en el cas de l’estat espanyol que el de la mitjana de la UE, de l’Euro zona i que el d’Alemanya.

Per a curar el pensament dogmàtic el millor són les dades, observar l’evolució en el període dels darrers 10 anys pot ser molt revelador.

Taula 1. Evolució del Percentatge de despesa pública sobre el PIB 2009-2018:

En la taula 1 es veu amb claredat com, a diferència dels casos italià i francès, l’estat espanyol sempre ha tingut uns nivells de despesa pública en relació al seu PIB per davall de la mitjana de la UE, de la mitjana de la zona Euro i per davall del cas alemany. No havent recuperat els nivells d’abans de la crisi del 2007-08 doncs l’any 2018 el pes de la despesa pública sobre el PIB espanyol era 4,5 punts percentuals inferior al del 2009 (41,3% vs 45,8%). Sent l’any 2018, 2,6 punts percentuals inferior al cas alemany. Per tant, si a l’estat espanyol el pes de la despesa pública sobre el PIB és inferior al d’Alemanya i Alemanya no té problemes de sobre-endeutament, l’estat espanyol NO té un problema de nivell de despesa pública si no d’ingressos públics, probablement també podríem discutir sobre la composició de la despesa. Mentre no es solucione el problema de fons, la política monetària expansiva del BCE seran analgèsics. Pense que la Ministra Calviño n’és conscient que falta la pota fiscal.