Roberto Scholtes (Singular Bank): "La desinflación va a ser más lenta y errática en los próximos meses"

VALÈNCIA. Roberto Scholtes, responsable de Estrategia de Singular Bank, estuvo la semana pasada en la 'city' local. De ahí que este diario no dejara pasar la oportunidad de volver a charlar con el que es uno de los economistas más reputados del panorama nacional.

Perspectivas financieras, la esperada bajada de tipos, la marcha de la 'locomotora' alemana y sus consecuencias sobre el resto de economías europeas y la evolución de los mercados financieros fueron algunos de las cuestiones que se le plantearon. A continuación, la charla mantenida tras atender amablemente una vez más Valencia Plaza:

-En primer lugar, hace tres semanas dibujaron un escenario para 2024 teñido por la "era de la volatilidad". ¿Por qué?
-Porque el mundo está inverso en varias disrupciones simultáneas y aceleradas que están cambiando las dinámicas económicas, sociopolíticas y geoestratégicas. En Singular Bank tratamos de sintetizarlas en lo que llamamos las '5 D': Digitalización, Descarbonización, Desconfiguración del orden internacional, Desglobalización y Demografía. Estas continuas perturbaciones aumentan la volatilidad de los indicadores económicos -tanto crecimiento como inflación-, mientras aumentan las tensiones geopolíticas. El resultado ineludible es mayor volatilidad e incertidumbre respecto a las políticas económicas (fiscales, monetarias y regulatorias) y también en los mercados financieros.

-Que la 'locomotora alemana' cada vez pierda más fuelle, ¿es sinónimo de recesión económica en la mayor economía de la Eurozona?
-La leve contracción del PIB de Alemania en 2023 confirma lo que solemos denominar una 'recesión técnica' -causada por la debilidad de la actividad industrial y la atonía del consumo-, que no parece que se vayan a revertir significativamente este año, cuando además la política fiscal va a ser más restrictiva. Pero a la vez, el mercado laboral mantiene su resiliencia, el desempleo está cerca del mínimo histórico y los salarios aumentan considerablemente, permitiendo que los hogares recuperen parte del poder adquisitivo perdido por la inflación. Esto debería de evitar una recesión más profunda y, de hecho, prevemos una gradual y tenue reactivación de la actividad en la segunda parte del año.

-¿Y cómo impactará el frenazo económico alemán sobre el resto de economías del área euro?
-Va a continuar siendo un lastre, pero no nos arrastrará a una recesión salvo que haya un shock exógeno de gran calibre. El peso de la industria en otros países es menor, el consumo -sobre todo de servicios- está comportándose mejor y los fondos europeos permiten que la inversión empresarial no caiga tanto. En cualquier caso, prevemos una clara desaceleración de la economía española en 2024, con un crecimiento del PIB real próximo al 1,5%, lo que impactará moderando la contratación.

"Las tensiones en Oriente Medio vuelven a disparar los costes del transporte y amenazan con encarecer la energía"

-¿Hasta qué punto el proceso actual de desinflación en la Eurozona puede frenarse?
-La desinflación va a ser más lenta y errática en los próximos meses. Por un lado, desaparece el 'efecto base' en los precios de la energía y de los bienes de consumo duradero, mientras que pronto lo hará en los de los alimentos. Por otro, los aumentos salariales superiores a la inflación y no compensados por una mayor productividad ralentizan la caída de la inflación, sobre todo en los servicios. 

-Todo ello sin olvidar las tensiones en Oriente Medio con todo lo que está pasando en el mar Rojo...
-También van quedando atrás algunas de las medidas del paquete de medidas introducidos para paliar el impacto de la invasión rusa en Ucrania. Y ahora las tensiones en Oriente Medio vuelven a disparar los costes del transporte y amenazan con encarecer la energía. Tal circunstancia, si se prolongara varios meses, podría elevar temporalmente el IPC en más de medio punto.

-Por cierto, ¿para cuándo sitúa la inflación en el 2%?
-En la tasa subyacente, no de forma sostenida hasta bien entrado 2025 en el escenario base. La general podría situarse fugazmente cerca de ese nivel en algún país de la Eurozona en el segundo semestre, pero no será representativo de las dinámicas de fondo.

-¿Y la primera bajada de tipos de interés por parte del BCE?
-Pues con todo lo que acabo de mencionar, creemos que no antes de la reunión del 6 de junio. Además, consideramos que las rebajas de tipos después sean graduales. Es improbable que el BCE vaya a bajar este año los casi 150 puntos básicos que descuenta el mercado. Y la misma pauta esperamos que siga la Reserva Federal estadounidense.

"Lo normal -tras las fuertes subidas de noviembre y diciembre- es que veamos un proceso de consolidación en las bolsas"

-¿Veremos un 2024 tan fructífero en los mercados de renta variable y renta fija como lo fue 2023?
-Similar en la renta fija de más calidad, pero mucho más plano en las bolsas. Precisamente porque los bancos centrales recortarán sus tipos más tarde y más lento de lo que se espera y porque las economías registrarán menores tasas de crecimiento, el potencial alcista parece bastante acotado. Lo normal -tras las fuertes subidas de noviembre y diciembre pasado- y con unas valoraciones exigentes en los sectores tecnológicos, es que veamos un proceso de consolidación en las bolsas; además de algún episodio de corrección, lo que daría mejores niveles para añadir posiciones.

-¿Y en lo que al mercado de deuda se refiere?
-En renta fija vamos acumulando unos intereses ya superiores a la inflación, mientras no prevemos grandes variaciones de precios por oscilaciones de las curvas de tipos. En este sentido, pensamos que los retornos podrían superar el 3,5% este año sin asumir grandes riesgos de duración ni de crédito.

-¿Dónde ve más recorrido este año: acciones o bonos?
-Si todo evoluciona como esperamos y vemos en el segundo semestre recortes de tipos de los bancos centrales y una leve reactivación económica -y no se recrudecen las tensiones geopolíticas-, las acciones mundiales deberían de generar retornos (incluyendo dividendos) superiores a los de los bonos. Otra cosa es si lo observamos en términos de rentabilidad/riesgo. 

-¿Consideran suficiente el diferencial de los retornos esperados para contrarrestar las incertidumbres reinantes?
-El diferencial de los retornos esperados (la prima de riesgo) nos parece insuficiente para compensar todas las incertidumbres económicas, financieras y geopolíticas. Por esto primamos en nuestra estrategia de inversión la acumulación de rendimientos en la renta fija y estamos algo infraponderados en renta variable.

"Vemos potencial de expansión de los deprimidos múltiplos de las financieras y petroleras, en especial en Europa"

-En bonos, ¿de qué tipo? (corporativos, soberanos, grado de inversión, high yield…)?
-A corto plazo barajamos un repunte moderado tanto de las curvas de tipos como de los diferenciales crediticios, por lo que recomendamos centrarse en los bonos de alta calidad: deuda pública (mejor de EE UU), agencias supranacionales y bonos corporativos con grado de inversión. Además, hemos reforzado la exposición a los bonos ligados a la inflación y hemos incorporado fondos de préstamos a tipo variable.

-Y en acciones, ¿algún sector en concreto?
-Preferimos las empresas con balances sólidos y moderada sensibilidad al ciclo, así que sobreponderamos sectores defensivos como salud y eléctricas. Además, vemos potencial de expansión de los deprimidos múltiplos de las financieras y petroleras, en especial en Europa.