Las acciones y la volatilidad se mueven a la par, ¿es el momento de preocuparse?

MADRID. En las últimas semanas, hemos observado un patrón muy inusual entre el S&P 500 y el VIX, que mide la volatilidad esperada (implícita). Normalmente, estos índices presentan una correlación negativa: cuando la volatilidad aumenta, las acciones caen, y viceversa. Pero, sorprendentemente, llevan moviéndose a la par desde finales de agosto. ¿Por qué?

En primer lugar, analicemos por qué la correlación suele ser negativa. Por lo general, el avance de los mercados bursátiles es lento y progresivo, mientras que los desplomes son abruptos y profundos. Esto significa que, normalmente, la volatilidad es menor cuando el S&P 500 avanza que cuando cae. También implica que la demanda de medidas de protección (en forma de opciones de venta) tiende a aumentar bruscamente en mercados bajistas, lo que eleva las primas de las opciones, generando a su vez una mayor volatilidad implícita.

¿Qué pasó a finales de agosto? El S&P 500 marcó un máximo histórico y continuó subiendo. Las alzas diarias provocaron un aumento casi inmediato del precio de las opciones (y, por lo tanto, el VIX también aumentó) pero, además, la demanda vino por los dos lados: los inversores que temían perderse el rally intentaron subirse al carro, mientras que los inversores preocupados porque las cotizaciones estaban subiendo demasiado rápido intentaron proteger sus ganancias comprando opciones de venta.

Una mayor demanda de opciones implica primas más altas, lo que se traduce en un VIX más alto. Existe también la posibilidad de que se genere una espiral ascendente entre los mercados de efectivo y los de opciones (aunque nunca está claro cuál es la gallina y cuál es el huevo). Lo que es seguro es que el mercado de opciones tuvo, sin duda, un papel importante en el reciente rally de la bolsa estadounidense.

En nuestra opinión, lo extraordinario de este rally es que la demanda de opciones se ha disparado, ya que una nueva generación de inversores minoristas (los millenials que se interesaron por el mercado durante el confinamiento o los usuarios de nuevas aplicaciones de trading) ha descubierto este instrumento y ha sucumbido a sus encantos. 

Otro aspecto inusual este año es la cantidad de opciones negociadas en valores individuales, sobre todo entre los 'pesos pesados' tecnológicos. Aun así, si tenemos en cuenta que los volúmenes de negociación de algunas de estas opciones prácticamente se han triplicado con respecto a 2019, es probable que los inversores institucionales también hayan contribuido a esta tendencia.

¿Adónde nos lleva todo esto? Para empezar, esperamos que las opciones sigan registrando una fuerte demanda en el futuro. Hasta ahora, la corrección ha sido bastante leve. Por lo tanto, las valoraciones siguen siendo elevadas, al igual que la demanda de protección frente a las caídas. Los inversores también podrían estar nerviosos por las elecciones estadounidenses, el aumento de las tensiones entre EE UU y China y el Brexit. 

Más volatilidad, más riesgo

En cualquier caso, las últimas dos semanas nos recuerdan que existe una buena razón por la que las acciones demandan una prima de riesgo con respecto a los bonos gubernamentales: son más volátiles y, por lo tanto, presentan más riesgo. 

El entorno de bajos tipos de interés y la gran capacidad de resistencia de los beneficios de las grandes empresas tecnológicas durante la pandemia sin duda justifican unas valoraciones superiores a la media, especialmente para este segmento de mercado. Pero eso no significa que la prima de riesgo de la renta variable haya llegado a su fin.

Thomas Bucher es analista de renta variable en DWS