Mantenemos un claro sesgo negativo para las inmobiliarias españolas

MADRID. Las dinámicas operativas en el mercado de oficinas se han deteriorado, pues al exceso de oferta se unen ahora ciertas dudas sobre la demanda. En el inicio de cobertura del sector señalábamos nuestra preocupación sobre el exceso de oferta que había tanto en Madrid como en Barcelona. Ese era el principal motivo por el que no veíamos las subidas de precios de los alquileres que predicen los consultores. Lo que sí creíamos es que el buen momento macro español se acabaría reflejando en una mayor actividad arrendadora que pudiese, a medio plazo, absorber ese exceso de oferta. La sorpresa negativa de este año es que la mejora macro no se está viendo reflejada en la actividad del sector lo que, obviamente, agrava el problema de sobrecapacidad y nos reafirma en nuestra visión de que va a ser muy difícil ver subidas de precios en las rentas.
 
Por otro lado, el corporate governance sigue siendo un problema en el sector. También en el inicio de cobertura indicábamos nuestra preocupación por el elevado incentivo que tenían las inmobiliarias en crecer, con independencia de las condiciones de mercado. En 2016, la gran mayoría de inmobiliarias españolas han continuado utilizando las ampliaciones de capital para seguir comprando activos. Sólo hay que ver que hay una relación inversa entre la creación de valor y el uso de las ampliaciones de capital.
 
Mientras tanto, el bono ha dejado de ayudar. Al contexto general viene a sumarse un movimiento al alza de la rentabilidad del bono español a 10 años, con el que el sector siempre ha mantenido una elevada correlación inversa. Aunque es cierto que los impactos en cuenta de resultados y tasaciones no son claros, un escenario de paulatina normalización de los tipos de interés en España es muy mala noticia para el sector, uno de los grandes beneficiados de la rebaja.
 
Por último no vemos razones para cambiar nuestra visión negativa del sector. Por compañías, mantenemos un claro sesgo negativo, con todas ellas en recomendación de 'vender'. No discutimos que probablemente veremos nuevos incrementos de NAV en las próximas publicaciones de resultados. Pero, nuevamente, estas mejoras procederán de una nueva compresión de yields, sin que se produzcan mejoras operativas, algo de lo que, en nuestra opinión, el mercado se empieza a cansar.

Ignacio Méndez es director de Análisis de Mirabaud Securities en España