El nuevo presidente de la FED se dará un baño de realidad

MADRID. Las decisiones de la Reserva Federal (FED) son colegiadas, pero en la práctica su presidente tiende a mostrar un mayor peso.  Por eso es importante tener en cuenta la lista de cinco nominados para reemplazar a Janet Yellen, cuyo mandato como presidenta de la Reserva Federal termina en febrero de 2018.  La decisión puede llegar a ser una cuestión de química personal con Trump, pero tendrá que ser confirmado por el Senado. El caso es que la reacción inicial de los mercados financieros variará según el candidato. John Taylor y Kevin Warsh han criticado la excesiva cautela en normalizar la política monetaria de Yellen, quien se presenta a reelección. Por su parte Gary Cohn y Jerome Powell son considerados más pragmáticos.

Ahora bien, la campaña de Trump estaba llena de promesas fiscalmente costosas, incluyendo gasto en infraestructuras y reducción de programas de asistencia social.  Ello encaja con una política monetaria facilitadora 'telegrafiada' y unos costes bajos y estables de financiación de la deuda del Estado.  Yellen encaja y probablemente por ello figura en la lista.  Además es costumbre que los presidentes de la Reserva Federal sean reelegidos un segundo mandato, incluso cuando cambia la administración.  Por otra parte el nombramiento de Yellen puede simbolizar continuidad con la Administración Obama cuando Trump ha prometido un cambio de guardia que revierta la regulación bancaria, respecto a lo que Yellen ha advertido en contra.  Aun así no debemos infravalorar la posibilidad de que Trump y sus colaboradores no lleguen a un acuerdo o su administración se vea desviada por cuestiones como inmigración y reforma fiscal, dando lugar a retraso del nombramiento del nuevo presidente de la Reserva Federal o incluso que su confirmación se estanque en el Senado. Tal retraso puede permitir Yellen seguir como presidenta 'interina'. Es muy consciente de su deber y probablemente llenaría el vacío.

En cualquier caso no nos apresuramos a cambiar las previsiones de tipos de interés de la Reserva Federal: dos subidas adicionales -diciembre y marzo- antes de una larga pausa. El riesgo de una tercera subida en junio puede aumentar con Warsh o Taylor como presidente de la Reserva Federal.  De todas formas, aunque ambos han abogado por una salida más rápida del programa de expansión monetaria, a menos que haya una desaceleración significativa de la economía no es previsible que aceleren el ritmo de reducción del balance de la reserva Federal que Yellen ha anunciado en septiembre.  De hecho es previsible que el nuevo presidente se enfrente a un baño de realidad y termine por mantener el ritmo de reducción del balance de Yellen.

Hay que tener en cuenta que puede ser difícil y llevar tiempo cambiar el régimen actual, dada la inercia de la institución y el poderoso papel de la Reserva Federal de Nueva York, que tiende a ser flexible.  Además Reserva Federal se enfrenta a otras limitaciones, en particular la sensibilidad de los mercados financieros.  De todas formas hay riesgo de que el nuevo presidente intente acelerar la contracción de la muy controvertida y abundante compra de la Reserva Federal de deuda respaldada por hipotecas. Por otra parte ningún candidato parece defender una ruptura con el objetivo de inflación, lo que puede decepcionar a los economistas que abogan por un objetivo de precios de los activos o de PIB nominal.

Tanto Warsh como Taylor son miembros del Instituto Hoover de California, ambos sirvieron en el Departamento del Tesoro de la administración Bush y han sido críticos con la política de Yellen y su predecesor Bernanke, particularmente respecto a las últimas rondas de expansión monetaria cuantitativa.  Defienden una menor regulación financiera, especialmente tras los años de Obama, aunque sus puntos de vista sobre entidades financieras 'demasiado grandes para quebrar' sigan siendo indeterminados.

Taylor es probablemente más dogmático y puede generar más incertidumbre, pues defiende que la Reserva Federal siga de cerca los preceptos que él mismo ideó, la 'regla Taylor' sobre tipos de interés. Esta norma se basa en que el tipo de interés real neutral es 2%, con objetivo de inflación central 2% y desempleo 5%.  En ese estado de cosas los tipos de interés a corto plazo debieran ser 3,5%, muy por encima del actual 1,25%.  Taylor considera que ha habido excesiva desviación y se ha desorientado a los agentes económicos.  Así que puede intentar llevar a la Reserva Federal hacia un objetivo de inflación más estricto, pues idolatra la política de Greenspan de los años 1980 y 1990.  De hecho no sería sorprendente que se centrará en la inflación central, que tiende a ser mayor y más cercana al objetivo del 2%.

Por su parte Warsh es más pragmático, si bien cree que la política de la Reserva Federal ha sido demasiado facilitadora demasiado tiempo, contraproducente para la economía.  Critica la expansión monetaria por ineficiente y no proporcionar suficiente apoyo a la 'economía real'.  Defiende una atención menos estricta al objetivo de inflación 2% y más a una amplia 'zona de confort' alrededor de esa cifra -la inflación central promedio ha sido 1,7% los últimos doce meses-.  Además muestra reservas respecto a que haya disminuido el tipo de interés real neutral teórico y que ello justifique el bajo nivel actual de tipos de interés y, a diferencia de Yellen, tiene dudas sobre la denominada 'curva de Phillips', es decir, la relación entre un mercado laboral ajustado y una mayor inflación. También ha sido muy crítico con la 'cacofonía' de comunicación de la Reserva Federal debida a miembros regionales a menudo divergentes. Pero sigue ambiguo sobre si los mercados financieros están en burbuja y en qué medida.

Pero la más importante incertidumbre es la manera en que la Reserva Federal puede reaccionar al próximo periodo de estrés financiero o recesión. Tanto Taylor como Warsh pueden resultar lentos en aceptar la necesidad de reiniciar un programa de expansión monetaria en tal situación.  Ahora bien Warsh no disintió a la hora de bombear más liquidez durante la crisis financiera cuando fue gobernador de la Reserva Federal. Es más pragmático y si la liquidez del mercado se seca de nuevo probablemente seguirá las mismas reglas.

Thomas Costerg es economista de Pictet WM