Los bancos centrales y sus 'herramientas'

MADRID. Hemos entrado en una fase de experimentación sin precedentes a escala mundial. Primero en el lado del banco central: ¡nunca han ido tan lejos! Entre marzo y octubre de 2020, el balance de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) pasó de alrededor de 4,3 a 7,150  billones de dólares, mientras el del Banco Central Europeo (BCE) de 4,9 a 6,7 billones de euros. El balance del BCE ahora representa alrededor del 66% del PIB de la Eurozona, el de la Fed el 37% del PIB de Estados Unidos, el Banco de Japón el 136% y el Banco de Inglaterra el 35%. Cifras que aún deberían aumentar a finales de año con la segunda ola de la epidemia.

Sabíamos que su 'caja de herramientas' estaba bien surtida. Pero los banqueros centrales nunca han sido tan ingeniosos y ha llegado el momento de revisar su estrategia de política monetaria. La Fed fue la primera en atacar y anunció su nueva política en la reunión de Jackson Hole en agosto. Este movimiento, aunque esperado, marca un punto de inflexión en los dos pilares de su mandato, el empleo y la estabilidad de precios, ya que la Fed se centrará en el futuro en la debilidad del mercado laboral y se fijará un objetivo de inflación promedio. Este nuevo enfoque, que podría inspirar al BCE, no se puede poner en práctica rápidamente, pero ya está planteando interrogantes, en particular sobre la definición de los objetivos inflación.

Las políticas fiscales también han entrado en un territorio desconocido. ¡La unidad de la cuenta de los planes de recuperación es ahora de cien mil millones! Según el Fondo Monetario Internacional, las medidas tomadas por los gobiernos para amortiguar el impacto de la crisis sanitaria han alcanzado un total de 12 billones  de dólares en todo el mundo. Como resultado, se espera que la deuda pública alcance un nivel récord de casi el 100% del producto interior bruto mundial para 2020. 

La crisis ha hecho añicos todos los principios de austeridad fiscal. En Europa, el pacto de estabilidad se suspendió en la primavera para permitir a los estados miembros aflojar el control sobre el gasto público hasta 2021. Incluso Alemania ha ratificado el abandono del rigor presupuestario y su "freno de la deuda", consagrado en la ley fundamental de Alemania desde 2011 y que prohíbe al gobierno pedir prestado más del 0,35% de su PIB cada año. Finalmente, ¿podríamos haber esperado algún día escuchar al FMI aconsejando a los países que gasten a toda costa, incluso si eso significa aumentar los déficits y la deuda?

Por el lado de la innovación, la Unión Europea no se queda atrás, ya que sus líderes acordaron el pasado mes de julio un plan de recuperación masiva de la economía del bloque con la ayuda de un fondo de 750.000 millones de euros financiado con la emisión de una deuda común, tema que ha dejado de ser tabú. La ruptura es, por tanto, total, tanto en el ámbito económico y financiero como en el político y social, con consecuencias estructurales a largo plazo.

El tema de la deuda es el más preocupante, especialmente en la zona euro. De hecho, la crisis sanitaria es un catalizador de divergencias entre países. Alemania, que había acumulado superávits presupuestarios en los últimos años, ha roto con su ortodoxia en este ámbito. Pero incluso si su ratio de deuda aumentara en más de 15 puntos en comparación con el año pasado, se limitará al 75% de su PIB en 2021. En comparación, Italia prevé un déficit del 12,8% del PIB y una deuda de casi 160 % del PIB, la deuda pública de España se ha disparado hasta el 110% del PIB, y Francia prevé un déficit del 6,7% y una deuda del 120% a finales de diciembre. Tranquilizados por la presencia del BCE a través de su programa PEPP, que ha permitido estrechar los diferenciales desde marzo, estos ratios de deuda pública no son, por el momento, una preocupación para los mercados. Pero, ¿cuánto tiempo podrá resistir el BCE, ya mucho más allá de su mandato?

Presencia diaria

Para los mercados, este mundo turbulento está provocando una pérdida de puntos de referencia, ya que la presencia diaria de los bancos centrales desdibuja las señales y la búsqueda de rentabilidad empuja la desconexión entre los precios de los activos y la realidad económica. También plantea una serie de preguntas: ¿existe un límite para el tamaño del balance de un banco central? ¿Qué se hará con este muro de deuda? ¿Cuál podría ser la estrategia de salida de los bancos centrales? ¿Y en qué plazo podemos esperar que vuelva la inflación?

Tenemos una certeza: los bancos centrales no podrán salir de sus políticas acomodaticias en los próximos años y tendrán que seguir pesando en los mercados a diario, y como resultado, continuarán los tipos de interés muy bajos y una represión financiera para los ahorradores. Este contexto debe seguir fomentando el apetito por el riesgo, que podría generar burbujas y desequilibrios financieros, con, al final del día, el aumento de las desigualdades y, en el aspecto político, el auge del populismo. Por lo demás, hoy tenemos más preguntas que respuestas.

Franck Dixmier es director de Inversiones Global de Renta Fija de Allianz Global Investors